#半月谈# 2023年7月上
这是“主观的观”第360篇原创文章。
相比三年前市场在定价中对生意模式和核心竞争力的重视，目前市场在定价中对这些因素的权重降低了很多，而是更加关注边际变化。
主观的观 （公众号ID: trainingview）
文字 | 老郭
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[2023年7月1日至2023年7月15日]
2023年7月15日的组合净值为1.008（前值0.944），7月上半月净值上涨6.4个百分点。
现在，基本上可以用归纳法总结一个没有什么指导意义的非常简单的股价波动规律：上半月上涨、下半月下跌。
5月15日：0.981
5月31日：0.889
6月15日：1.016
6月30日：0.944
7月15日：1.008
7月31日：？
截止7月15日，2023年投资收益率为0.8% 。跑赢沪深300、创业板指、恒生指数；跑输上证指数、中证500。
随着美元指数的下跌，人民币开始升值，汇率对净值的影响降低至1.387%（vs 6月下 2.138%）。
持股
7月6日，以130.45元买入约1.8%的洋河股份。
截止2023年1月15日，2023年总共做出了6次投资决策。
加仓中教控股（股价尚在理想买入区间，基本面未发生变化的情况下，股价大幅回调。）
调仓卖出部分股票（应对外部不确定性风险，增加现金仓位。）
加仓美团 （股价进入理想买入区间）
加仓腾讯控股 （股价进入理想买入区间）
加仓中国东方教育（PB=1，即使不以自由现金流考量，股价也已经被过分低估。）
加仓洋河股份（股价进入理想买入区间）
以下操作计划中，
中教控股按计划买入了两笔（7.25港元和6.38港元）
美团按照计划买入了1笔（110港元）
临时加仓了腾讯控股1笔（310港元）
买入中国东方教育（2.95港元）
用分众传媒分红买入洋河股份（130.45元）
其他还未有机会操作。
考虑到美团仓位比较高，除非股价跌至更低位置，比如110-115元左右，我才会考虑加仓，暂定仓位2%；
按照计划，已经回补完成中教控股前期减掉的仓位；未来会按计划继续加仓，第一加仓点位7.25元，每次加仓约0.3-0.5%；此后总市值每跌10%，加仓0.3%-0.5%，总计加仓不超过2%。
正如我此前的分析文章所讲，对于中国东方教育自由现金流的思考，在没有确定的结论之前不会加仓。
正在看中国神华的资料，考虑3-5年投资周期，在27元以下，买入中国神华3-5%的仓位。
密切跟踪安琪酵母，如果未来股价达到34.5元，买入3-5%的仓位。
上海机场股价连续下跌。如果市值达到900亿，开始买入3%，市值达到800亿，买入4%，共计买入7%。
后续的操作：正如我在6月9日的帖子，“无论是去年4月，还是去年10月以及现在，充斥市场的声音，基本上还是“这次不一样”。剩余的一点钱，如果在6月底前目标公司还不能跌到理想价格，决定全部买入创业板ETF”。
7月份会收到分众传媒的分红，大概率会将这笔分红和手头所有现金全部买入洋河股份。
从目前股价走势来看的话，7月下旬安琪酵母有可能达到理想买入区间。
观点与思考
#实际风险和感知风险# by 张坤
张坤在二季报中介绍，最近三年，组合的市值虽有上下波动，但总体并没有增长。
这三年期间，将持仓公司作为一个组合，估算其内在价值的复合增速在15%左右，而且总体保持了和三年前类似的竞争力和护城河深度。
对于内在价值的增长为什么没有转化为市值的增长，张坤认为，最主要是在2020年中，市场对公司前景大多持乐观的态度，给出了一个较高的估值，而2023年，市场对公司前景大多持悲观的态度，给出了一个很低的估值。
估值的下移抵消了内在价值的增长。
“虽然，我们在当时预计到估值会有一定回归，但如此的幅度是没有预料到的。”他表示，相比三年前市场在定价中对生意模式和核心竞争力的重视，目前市场在定价中对这些因素的权重降低了很多，而是更加关注边际变化。
但张坤也表示，长期来看，目前不少优质公司的估值已经很有吸引力，即使产业资本将其私有化也是算得过账的。而且，股票的实际风险水平和很多投资者感知的风险水平经常是相反的。
张坤表示，展望未来，按照国家的远景目标，我国在2035年的人均GDP目标将达到中等发达国家水平。这也是我们构建组合的一个重要基本假设，我们认为组合中公司提供的产品和服务的需求增速会超越GDP的增速，并且这些公司有较强的业务壁垒和‘护城河’，能够将收入增长转化为利润和自由现金流的增长。
我们预计未来组合内在价值增长有望至少投射为类似幅度的市值增长，除此之外，投资者还将获得一个未来股票回归合理估值的期权。
#成长的意义#
by 巴菲特
成长是一个机会一一成长，通常来说，对价值是积极的。但只有当它能通过现在增加资本、以一个比当前利率高得多的速度、在未来可以增加更多的现金可用性的时候，成长对价值才是积极的。
by 雪球网友 @不在此山中
成长股意味着较高的预期盈利，而价值股意味着较低的预期，但现实情况是，价值股的增长往往超出预期，而成长股的增长经常低于预期
#海康威视#
7月19日，海康威视发布业绩交流报告，管理层回答了以下两个关键问题。
Q：公司去年毛利率降低，而今年Q1毛利又回升，是什么原因导致的？如何展望未来的毛利率？
A：今年宏观经济呈现复苏态势，需求有所回暖，公司保持去年三季度末以来的人员规模不增长，我们在业务选择上也聚焦更有效益的业务，同时今年我们在供应链端积极进行降本，这些方面都有利于毛利率提升，所以一季度毛利率回归到正常区间之内，我们也希望下半年继续维持在这个水平。
从根本上来说，我们认为毛利率是由企业的综合竞争力决定的，公司近年来综合竞争力不断提升，竞争环境也趋于稳定，在宏观情况较为平稳的情况下，公司有信心在未来较长一段时间内维持稳定的毛利率水平。
Q：公司今年的人员规模和费用增长的节奏是怎样的？
A：从去年三季度末以来，公司保持人员的数量（生产人员除外）不增长。今年下半年， 费用的同比增长压力比上半年更小。
对于上面的回答，我简单的翻译为以下两点：
第一、Q2毛利率没有受到经济增长降速的影响，所以上半年的毛利率水平和一季度持平；另外，如果不出现特殊的情况，下半年的毛利率水平也是如此。
第二、因为对员工人数的进行了控制，下半年的费用同比增加幅度不大，在毛利率稳定的情况下，净利率会有改善。
逐季看来，Q1/Q2大概率会是公司这轮周期的底部。
继续阅读《十年轮回》；
开始阅读《伯克希尔哈撒韦的股东大会》第二本。
深成指PB [警戒值：4.04倍（危险）-1.94倍（机会）]
2022年10月31日，深证成指PB为2.35倍，超越了2021年1月以来的所有低点。
格雷厄姆买卖指标之全A指数 [警戒值：1.22倍（危险）-2.46倍（机会）]
2022年10月28日，格雷厄姆买卖指标之全A指数为2.37倍，超越了2022年4月26日的阶段高点2.31倍。是历史上2019年1月3日的极值2.46倍的96%，是历史上2020年4月1日的极值2.43倍97.5%。
因此，从格雷厄姆买卖指标发出的信息看，2022年10月28日是2022年仅次于4月26日的最佳买入时机。
运动
新冠好了之后，一直咳嗽。
最近两天，去看了医生，医生问了一大堆，最终的结论是:这种状况很普遍，主要是新冠诱发了原有的过敏或者哮喘等症状，导致咽喉发痒，咳嗽。
最终连药都没有开，直接把我打发走了。
问了是否可以运动，他说不影响运动，但是要小心剧烈运动刺激喉咙导致咳嗽，有可能脑部缺氧的情况。
记得以前，我发帖讨论国外长新冠的问题，很多人说，那就是外国人骗取政府补助的谎言，其实，我的这种症状不就是长新冠吗？
7月下半月开始恢复运动。
跑步年度目标完成度135/800公里（16.9%）
骑行年度目标完成度820/8000公里（10.3%）
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